تقاطع مصالح بعض أطراف العلاقة في الشركات القائمة، والمزمع طرحها للاكتتاب العام تتسبب في تحديد قيمة السهم وتضخيم سعره؛ فملاك الشركة يبحثون عن السعر الأعلى؛ وإن لم يرتبط بعلاقة منطقية مع عوائد الشركة الحالية والمستقبلية؛ في الوقت الذي تبحث فيه المؤسسات المالية الاستشارية عن استقطاع حصة من كعكة الأرباح وإن أدى ذلك إلى إخلالها بمعايير النزاهة، أما المصارف، أو الشركات المالية المشاركة في الطَّرح الأولي فمن مصلحتها نجاح الاكتتاب لتحقيق الربح، والبعد عن الخسارة التي قد يتسبب بها عدم تغطية الاكتتاب. ومقابل تلك المؤسسات المالية عالية الخبرة الباحثة عن الربحية، يقف المستثمر عاجزًا عن تحديد رؤيته، واتخاذ قراره الصحيح؛ إلا أن تعرضه لإغراءات المؤسسات المالية، والمستشارين الماليين وتوصياتهم، وربما الإعلام المتخصص، يدفعه نحو الشراء.

في السوق السعودية برز مصطلح «علاوة الإصدار» حتَّى أصبح ملازمًا لطرح الشركات العائلية التي فتحت لها سوق الأسهم السعودية أبواب الثروة على حساب صغار المستثمرين. كنّا، وما زلنا نعتقد أن جميع الشركات العائلية التي طرحت أسهمها للاكتتاب العام بألغت كثيرًا في تحديد القيمة العادلة للسهم، وعلاوة الإصدار؛، بل إن غالبية الشركات العائلية القوية أحجمت عن دخول السوق في الوقت الذي وجد فيه ملاك بعض الشركات الضعيفة طريقة مثلى للتخارج المربح والمحقق للثروات!. بعض المؤسسات المالية والاستشارية تشترط الحصول على حصة من أسهم الشركة المزمع طرح أسهمها للاكتتاب العام، وهذا بخلاف حصتها في الأرباح المتوقعة، ومصاريف الاستشارات وتولي عملية الطرح، وهذا يتسبب في تقاطع المصالح وتأثيرها على «النزاهة» التي يفترض أن تكون حاضرة في جميع مراحل الطرح. تعارض المصالح تبرز لدى «متعهدي تغطية» زيادة رأس المال، للشركات الخاسرة، ومحاولتهم التأثير على قيمة السهم في السوق من خلال صانع سوق (مُستأجر، وممول)، بهدف رفع السهم كي تتجاوز قيمته في السوق سعر الاكتتاب لضمان جاذبيته الاستثمارية.

هيئة السوق المالية حاولت الوصول إلى أكثر الصيغ تحقيقًا للعدالة في تحديد سعر السهم المزمع طرحه للاكتتاب العام؛ إلا أن قدرة الشركات المالية والاستشارية وملاك الشركات على تحقيق أهدافهم في تعظيم قيمة السهم بالوسائل المحاسبية والقانونية والاستشارية أَضعَفَ تحركات الهيئة القانونية والرقابية، وعَرَّضَها دائمًا إلى إنتقادات صغار المستثمرين. غياب «النزاهة» يتسبب في الأضرار بالمستثمرين ويكبدهم خسائر فادحة، في الوقت الذي يحقِّق الأرباح الضخمة لملاك الشركات؛ مليارات الريالات تتحول من حسابات صغار المستثمرين إلى ملاك بعض الشركات الخاسرة تحت غطاء الاكتتاب، وعلاوات الإصدار، وهو تَحَول تُغَلَبُ فيه المصالح الخاصَّة على المصلحة العامَّة.

مُعضلة الاكتتابات الأولية، ونزاهتها، ليست حكرًا على شركات السوق السعودية؛ فاليوم، يواجه المسؤولون الماليون في شركة «فيس بوك» تساؤلات تتعلق بمدى نزاهة عملية الطَّرح في السوق الأمريكية. اتهامات أخرى وجهت نحو عدد من المصارف المشاركة في عملية الطَّرح العام الأولي، وعلى رأسها «مورغان ستانلي»، و»غولدمان ساكس» وبنوك أخرى، يُعتقد أنها «خصت مجموعة معينة من العملاء بإطلاعهم على وجود توقعات سلبية لديها تجاه السهم، بدلاً من إعلانها لعموم المستثمرين».

هيئة الأوراق المالية والبورصة فتحت الأسبوع الماضي تحقيقًا موسعًا في عملية طرح أسهم «فيس بوك» للاكتتاب العام؛ اللجنة المصرفية بمجلس الشيوخ بدأت في دراسة المشكلات التي واكبت الاكتتاب، وينتظر أن تكون هناك جلسات استماع علنية في الأيام القادمة. السيناتور «جاك ريد»، رئيس اللجنة المصرفية الفرعية للأوراق المالية والاستثمار في مجلس الشيوخ، قال: «إنه من المهم إجراء استقصاء واسع وعلني حول إجراءات طرح أسهم أي شركة من الشركات في البورصة. نحن بحاجة إلى التحقق من أن النظام القائم عادل ومتوازن ويعمل من أجل الجميع». تحرك «هيئة الأوراق المالية» الأمريكية، و»مجلس الشيوخ» بُني على شكاوى وتذمر المستثمرين من عدم عدالة سعر الطرح، خاصة بعد نشر تقارير كشفت عن تخفيض كبار مديري الاكتتاب توقعاتهم لإيرادات الشركة، ما يعني عدم استحقاق السهم لقيمته المدفوعة؛ في وقت رسموا فيه؛ لعامة المستثمرين؛ صورة إيجابية عن الشركة وإيراداتها المستقبلية وعدالة سعر الاكتتاب!.

تُرى لو تم تطبيق معايير النزاهة الأمريكية في السوق السعودية فكم من الشركات المطروحة سيعاد فتح ملفاتها، ومن سيتحمل مسؤولية طرح شركات خاسرة بعلاوات إصدار فاق حجمها أسعار أسهم مصارف وشركات عريقة تحقق أرباحًا سنوية بمليارات الريالات؟!. «النزاهة» ركيزة الأسواق المالية، وهدف الهيئات الرقابية، وأمنية المستثمرين؛ إلا أن الالتزام بتطبيقها أمر غاية في الصعوبة!.